En operaciones de M&A europeas, el seguro de manifestaciones y garantías (W&I o Warranty and Indemnity Insurance) ha dejado de ser una herramienta exótica, utilizada inicialmente de forma mayoritaria por fondos de private equity, para convertirse en un mecanismo habitual de asignación de riesgos en operaciones de compraventa de empresas. Hoy en día, el seguro W&I en M&A no solo está presente en transacciones tradicionales de gran tamaño, sino también en operaciones del mercado SME.
Nota: si eres nuevo en el mundo del W&I, puedes consultar antes un artículo introductorio aquí.
Los fundadores que venden su segunda o tercera empresa probablemente ya lo sepan. Los que afrontan por primera vez una operación de M&A suelen descubrir el seguro W&I a mitad del proceso, cuando los abogados lo introducen en un borrador de SPA como mecanismo para superar negociaciones tediosas (o a veces peligrosas) sobre definiciones de daños, indemnizaciones y cuestiones derivadas de la due diligence. Cuando esto ocurre, el marco negociador que todos tenían en mente cambia materialmente de forma repentina.
Esta serie está escrita para ese público: fundadores, emprendedores e inversores involucrados en procesos de compraventa de empresas. No pretendemos hacer un recorrido técnico por las cláusulas y mecanismos de las pólizas (¡para esto están los brokers y abogados involucrados!), sino explicar qué cambia realmente en una transacción cuando entra el seguro W&I en juego y cómo utilizarlo estratégicamente en lugar de como un parche de última hora.
Por tanto, la primera cuestión, fundamental, es el timing: W&I, sí, ¿pero cuándo?
Como ocurre con casi todo lo relacionado con el deal: cuanto antes, mejor fluye la operación
En un proceso típico de M&A europeo, los compradores presentan ofertas no vinculantes, se selecciona una de ellas, se concede exclusividad y, posteriormente, comienzan la due diligence y las negociaciones sobre el contrato de compraventa (SPA).
No es inusual encontrarse con que el seguro W&I aparezca una vez las discusiones sobre indemnizaciones, límites de responsabilidad (caps) o estructuras de responsabilidad empiezan a complicarse. En esas circunstancias, el seguro puede ayudar a desbloquear la conversación.
Sin embargo, lo hace dentro de un marco que ya ha sido construido sobre condicionantes y presupuestos distintos; por ejemplo, bajo la idea de que el vendedor responderá de las manifestaciones y garantías en una medida significativa. Las expectativas de ambas partes ya están ancladas, y el precio ofrecido por el comprador puede reflejar un eventual recurso frente al vendedor. El vendedor, a su vez, puede haber aceptado ya cierta asignación de riesgos como parte de la negociación.
Por el contrario, introducir la voluntad de sujetar la operación a un seguro W&I en la fase de LOI (Carta de Intenciones o Letter of Intent) prácticamente no tiene coste y cambia por completo la dinámica de la negociación posterior.
Qué cambia desde el primer día
En primer lugar, la conversación sobre precio se vuelve mucho más ágil y transparente. Si ambas partes entienden desde el principio que se utilizará una póliza buyer-side, el vendedor puede presentar la operación como una clean exit (o, más precisamente en muchos casos, como una salida con riesgo residual controlado). El comprador, por su parte, puede estructurar su oferta sabiendo que el recurso por incumplimiento de las manifestaciones y garantías recaerá principalmente sobre una aseguradora y no sobre un grupo de fundadores que van a reinvertir en el negocio o jubilarse.
En segundo lugar, la due diligence suele abordarse pensando en una audiencia más amplia. Las aseguradoras esperan una revisión rigurosa, bien documentada y correctamente delimitada. Cuando el equipo del comprador sabe desde el inicio que un underwriter revisará posteriormente los informes de due diligence, el trabajo se adapta a ello: se encargan informes de vendor due diligence cuando tiene sentido, los vacíos se identifican y corrigen con antelación y toda la narrativa de due diligence se construye para satisfacer tanto al comprador como a la futura aseguradora.
En tercer lugar, el SPA se redacta dentro de un marco distinto. Las warranties, los estándares de disclosure, las definiciones de pérdidas y las estructuras indemnizatorias dejan de ser construcciones puramente bilaterales. Empiezan a analizarse a la luz de lo que previsiblemente resultará aceptable para una aseguradora conforme a la práctica de mercado vigente en operaciones de M&A.
Abordar todos estos puntos desde el principio teniendo en mente el seguro W&I suele ser mucho más eficiente que revisarlos más adelante durante el proceso. Asimismo, las aseguradoras y brokers conocen perfectamente qué es considerado aceptable o no conforme a los estándares de mercado de cada jurisdicción, lo que permite un proceso más ágil y eficiente.
Por último, y probablemente lo más relevante desde la perspectiva del vendedor, el marco negociador queda fijado ex ante respecto a elementos críticos de cualquier operación de compraventa de empresas.
Si la LOI ya refleja que el recurso general por incumplimiento de warranties recaerá principalmente sobre la póliza (sujeto, como es habitual, a las fundamental warranties y a riesgos identificados), la discusión sobre responsabilidad queda encauzada antes incluso de que empiece el drafting detallado. Para entonces, gran parte de la lógica subyacente de la operación ya ha quedado establecida.
Desde el primer día, ¿pero cómo?
En ocasiones, los vendedores creen que introducir demasiado pronto la posibilidad de estructurar la operación con un seguro W&I puede interpretarse como una concesión o limitarles antes de comprender completamente el alcance de la transacción. Sin embargo, en la LOI no es necesario ser excesivamente prescriptivo para conseguir los efectos deseables.
Normalmente basta con una cláusula relativamente breve, pero redactada con el nivel adecuado de precisión. No se trata simplemente de indicar que se espera que la operación esté respaldada por un seguro W&I; es esencial incluir el “lenguaje mágico” adecuado para garantizar que la asignación de riesgos acordada en la LOI se traslade efectivamente al SPA.
En particular, la LOI debe dejar claro que el recurso exclusivo por incumplimiento de warranties recaerá sobre una póliza buyer-side (nil-recourse basis), dejando fuera, si corresponde, las fundamental warranties y los riesgos específicamente identificados (aunque respecto a los primeros cada vez es más común su cobertura).
Sin esa claridad, existe un riesgo real de que, pese a existir seguro, el comprador intente introducir mecanismos adicionales o escalonados de recurso en la fase del SPA; por ejemplo, estructuras en las que la póliza responde primero y la exposición residual vuelve posteriormente a trasladarse a los vendedores.
Si el mecanismo queda correctamente pactado en la LOI, produce varios efectos simultáneos: consolida la operación como una transacción de clean exit (concepto que analizaremos más en detalle en la Parte II); transmite a los potenciales compradores que el coste de la póliza forma parte de la economía de la operación; y, sobre todo, preserva flexibilidad sobre todos aquellos aspectos que realmente deban negociarse más adelante (por ejemplo: caps, indemnizaciones específicas, retentions o mecanismos del período interino).
¿Con quién?
Una consecuencia práctica de introducir el seguro W&I desde el principio es que el broker debe involucrarse en paralelo al drafting del SPA, no después.
Un buen broker realizará un market sounding, obtendrá non-binding indications (NBIs) de varias aseguradoras y dará al comprador una visión realista de cómo será la cobertura, cuál será la prima, qué retención aplicará y qué áreas del negocio probablemente quedarán sujetas a exclusiones específicas.
Esa información, obtenida lo antes posible tras la firma del term sheet, es muchísimo más valiosa —tanto para la dinámica de la operación como para el resultado final— que recibirla dos semanas antes de la firma, cuando la operación ya está prácticamente encarrilada.
Conclusión
Las pólizas de W&I son una herramienta y, como cualquier herramienta, funcionan mucho mejor cuando se utilizan desde el inicio y no cuando el trabajo está prácticamente terminado. Para fundadores que se preparan para vender su empresa, la instrucción práctica es sencilla: asumir desde el principio que la operación estará asegurada, estructurar el proceso en consecuencia e incorporar ese marco en la LOI. Todo lo que viene después —due diligence, drafting, negociación y precio— resulta más sencillo y favorable cuando la estructura ha quedado acordada desde el inicio.
En Across Legal entendemos que cada transacción es única. ¿Quieres asegurarte de que no haya sorpresas después del cierre de tu operación? Contacta con nuestros expertos para una consulta personalizada y descubre cómo el seguro W&I puede protegerte a ti y a tu empresa en tu próxima operación de M&A.
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